Letní výprodej koruny: Úrokový diferenciál opět ve hře

V podobném duchu zapůsobila na kurz koruny také další slabá čísla z průmyslu, kvůli kterým jsme revidovali náš výhled na celoroční růst HDP o desetinu p.b. dolů na 1,3 %. Předstihové indikátory (PMI, nové zakázky apod.) přitom pro druhou půli roku nesignalizují zásadní obrat v průmyslové výrobě, což bude držet exportně orientovanou část tuzemské ekonomiky na uzdě.

A konečně do ještě hlubší defenzivy poslal korunu překvapivě prudký pokles inflace v červnu. Oproti očekávanému zvolnění na 2,4 % se inflace vrátila na 2% cíl centrální banky, ačkoli z nemalé části vlivem volatilních položek – levnějších potravin a pohonných hmot. Z pohledu ČNB je ale důležité, že výrazně poklesla jádrová inflace z 2,6 % na 2,2 %, přičemž její momentum („inflace tady a teď“) pokleslo dokonce na 1 %. Červnové překvapení posouvá níže inflační profil pro zbytek roku – lokální dno odhadujeme v srpnu pod 2 %, zatímco nárůst ke konci roku bude pozvolnější pod 3 %.

V kombinaci s horší růstovou dynamikou jsme proto přistoupili k revizi výhledu na úrokové sazby. ČNB dle nás bude – i kvůli historicky vysokým reálným sazbám – uvolňovat měnovou politiku razantněji. Do konce letošního roku počítáme se čtyřmi standardními 25bps „cuty“ na úroveň 3,75 %. Z počátku roku 2025 očekáváme již jen jemné ladění k námi odhadované neutrální úrovni 3,5 %.

To samo o sobě není povzbudivá zpráva pro korunu. Krátkodobě proto může zůstat česká měna pod tlakem z titulu opětovně se zužujícího úrokového diferenciálu – od konce června se spread mezi CZK 1Y IRS a EUR 1Y IRS zúžil o 30 bazických bodů. Z technického pohledu vidíme silnou rezistenci na úrovni 25,50 EUR/CZK. K výraznějším ztrátám nad tuto úroveň by však musel přijít dodatečný impuls. To bude složité, neboť česká výnosová křivka již plně zaceňuje další padesátibodové snížení sazeb v srpnu. Pokud by se tento scénář nenaplnil (náš předpoklad), pak může koruna nedávné ztráty korigovat.

Pro tuzemskou měnu bude důležitý také vývoj sazeb na hlavních trzích. Slabší americká makro data a příznivější inflační čísla mohou přinést redukci tržních sazeb, což by se koruně zamlouvalo. Od Fedu čekáme první snížení sazeb na zářijovém zasedání, zatímco ECB si v červenci vybere pauzu a v září by měla pokračovat v cyklu opětovným poklesem o 25bps. Jakékoli významnější překvapení směrem k uvolněnější měnové politice by bylo vítanou vzpruhou pro riziková aktiva, včetně koruny.

V souhrnu jsme lehce revidovali letošní výhled na korunu ke slabším úrovním – na konci toho roku očekáváme kurz na 24,90 EUR/CZK. Krátkodobé prodejní tlaky by měly postupně ustoupit do pozadí, nicméně žádné zázraky od koruny již tento rok nečekáme. Rizika jsou vychýlená ve směru slabšího kurzu. Mezi hlavní nejistoty výhledu patří nejenom načasování a rozsah snižování sazeb v USA, ale také výsledek amerických prezidentských voleb.

Oproti současným úrovním vidíme prostor pro solidnější zisky v příštím roce. Koruně budou hrát do karet dále se zlepšující fundamenty – rychlejší růst ekonomiky, oživení v průmyslu nebo přebytkový běžný účet. Zároveň počítáme s přívětivějším vnějším prostředí, zejména razantnějším poklesem úrokových sazeb v podání Fedu, než aktuálně zaceňuje americká výnosová křivka.

Z pohledu ČNB zatím není slabší koruna důvodem k obavám – pomáhá totiž uvolňovat měnovou politiku, ale nikoli v takovém rozsahu, aby centrální banka zastavila cyklus snižování sazeb. Ve třetím kvartále ostatně prognóza ČNB počítá s průměrným kurzem 25,10 EUR/CZK, pro konec roku pak 25,00 EUR/CZK, podobně jako náš základní scénář. Oproti ČNB jsme však na korunu naladěni optimističtěji pro rok 2025.